Informationsgehalt von Optionspreisen : eine empirische Untersuchung der Preisbildung am Markt für Kaufoptionen im Vorfeld abnormaler Kursbewegungen am Aktienmarkt
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Informationsgehalt von Optionspreisen : eine empirische Untersuchung der Preisbildung am Markt für Kaufoptionen im Vorfeld abnormaler Kursbewegungen am Aktienmarkt
（Physica-Schriften zur Betriebswirtschaft, 43）
Physica-Verlag, c1993
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Note
A revision of the author's thesis (doctoral--Würzburg, 1992) under title: Kurzfristige zeitliche Interdependenzen zwischen der Preisbildung am Aktien- und Optionsmarkt
Includes bibliographical references (p. [361]-373)
Description and Table of Contents
Description
Die in diesem Buch beschriebene empirische Untersuchung geht einen wesentlichen theoretischen Schritt uber den Stand der bisherigen empirischen Kapitalmarktforschung in Deutschland hinaus. Sie beschaftigt sich mit der Frage, ob beobachtete Differenzen zwischen Markt- und Modellpreisen von Aktienoptionen oekonomisch erklarbar sind. Die oekonomische Erklarung solcher Differenzen wird dabei in der Vermutung gesucht, dass Insider insbesondere aufgrund des hoeheren Leverage-Effektes eines Optionsengagements ihren Informationsvorsprung bevorzugt bzw. zumindest zuerst am Options- und nicht am Aktienmarkt ausbeuten. Anhand von Zeitreihen fur Kaufoptions- und Aktienkurse der Frankfurter Wertpapierboerse wird deshalb untersucht, ob Optionspreise einen Informationsgehalt fur die zukunftige Aktienkursentwicklung aufweisen, der auf Handelsaktivitaten von Insidern beruhen koennte. Die Ergebnisse des implementierten statistischen Signifikanztests koennen als ein Indiz dafur gedeutet werden, dass Insider im allgemeinen dazu tendieren, positives Insiderwissen bevorzugt bzw. zumindest zuerst am Kaufoptions- und nicht am Aktienmarkt auszubeuten. Das Ergebnis stellt somit auch ein Indiz gegen die haufig aufgestellte Hypothese dar, dass die Existenz eines Optionsmarktes die "fundamental richtige" Bewertung am Aktienmarkt beeintrachtigt. Die Arbeit wurde im Februar 1993 mit dem Wissenschaftspreis der Bayerischen Landesbank fur das Jahr 1992 ausgezeichnet.
Table of Contents
I. Einleitung.- 1. Problemstellung.- 2. Datenbasis und verwendete Programme zur Datenverarbeitung.- 3. Aufbau der Untersuchung.- II. Grundlegende Begriffe, Literaturuberblick und Einordnung der Untersuchung.- 1. Der Insiderhandel.- 1.1 Begriffliche und sachliche Abgrenzung.- 1.2 Der Meinungsstreit uber das Insiderhandelsverbot und die Regulierung des Insiderhandels in Deutschland.- 1.3 Vorteile der Inanspruchnahme des Aktienoptionsmarktes.- 1.3.1 Die Nutzung des Aktienoptionsmarktes bei Erwartung einer Aktienkurssteigerung.- 1.3.2 Die Nutzung des Aktienoptionsmarktes bei Erwartung eines Aktienkurseinbruchs.- 2. Die Informationseffizienz des Kapitalmarktes aus theoretischer und empirischer Sicht.- 2.1 Definition und Beurteilung.- 2.2 Systematisierung und Problematik empirischer Tests auf Informationseffizienz.- 2.2.1 Systematisierung der Untersuchungsansatze fur den Aktienmarkt.- 2.2.1.1 Tests auf schwache Informationseffizienz.- 2.2.1.2 Tests auf halbstrenge Informationseffizienz.- 2.2.1.3 Tests auf strenge Informationseffizienz.- 2.2.2 Probleme der Untersuchungsansatze fur den Aktienmarkt.- 2.2.3 Systematisierung der umfassenderen Untersuchungsansatze mit Berucksichtigung des Optionsmarktes.- 2.2.3.1 Tests auf Informationseffizienz des Optionsmarktes.- 2.2.3.2 Tests auf Beeinflussungen des Aktienmarktes durch den Optionsmarkt.- 2.2.3.3 Tests auf den Informationsgehalt von Optionspreisen fur die Kurse der zugrunde liegenden Aktien.- 2.2.4 Spezielle Probleme der Untersuchungsansatze mit Berucksichtigung des Optionsmarktes.- 2.3 Erkenntnisse bereits veroeffentlichter Untersuchungen.- 2.3.1 Erkenntnisse uber die Informationseffizienz des deutschen Aktienmarktes.- 2.3.1.1 Schwache Informationseffizienz.- 2.3.1.2 Halbstrenge Informationseffizienz.- 2.3.1.3 Strenge Informationseffizienz.- 2.3.2 Erkenntnisse uber die Informationsverarbeitung auf dem Kapitalmarkt bei Berucksichtigung des Optionsmarktes.- 2.3.2.1 Die Informationseffizienz des Optionsmarktes.- 2.3.2.2 Der Einfluss des Optionsmarktes auf den Aktienmarkt.- 2.3.2.3 Der Informationsgehalt von Optionspreisen fur die Kurse der zugrunde liegenden Aktien.- 3. Der Untersuchungsansatz.- 3.1 Die gewahlte Untersuchungshypothese und die ihr zugrunde liegenden Annahmen.- 3.2 Vorteile und Problematik der formulierten Untersuchungshypothese.- 3.3 Beurteilung des Untersuchungsansatzes vor dem Hintergrund der Informationseffizienz.- III. Der Aktienoptionsmarkt.- 1. Das boersenmassige Optionsgeschaft in Deutschland in den Jahren 1983-1987.- 1.1 Grundstruktur und Terminologie des Aktienoptionsgeschaftes.- 1.2 Entwicklung und Kennzahlen des Aktienoptionshandels in Deutschland.- 1.3 Die wesentlichen Bedingungen fur Optionsgeschafte in Aktien.- 1.3.1 UEberblick uber die rechtlichen Grundlagen.- 1.3.2 Standardisierung der Basispreise und Optionslaufzeiten.- 1.3.3 Mindestschluss und Optionspreisfeststellung.- 1.3.4 Die Behandlung von Nebenrechten.- 1.3.5 Transaktionskosten, Steuern, Sicherheitsleistungen.- 1.3.6 Termin- und Differenzeinwand.- 2. Ermittlung von Fehlbewertungen am Optionsmarkt.- 2.1 Die Bewertung von Kaufoptionen nach dem Modell von Black/Scholes.- 2.1.1 Darstellung und Annahmen des Grundmodells.- 2.1.2 Das modifizierte Modell bei fehlendem Dividendenschutz.- 2.2 Empirische Relevanz des Black/Scholes-Modells.- 2.2.1 Alternative Optionsbewertungsmodelle.- 2.2.1.1 Risikoneutrale Bewertungsrelationen.- 2.2.1.1.1 Modelle mit perfektem Hedging.- 2.2.1.1.2 Modelle ohne perfektes Hedging.- 2.2.1.2 Praferenzabhangige Bewertungsrelationen.- 2.2.2 Grundsatzliche Probleme eines Tests auf Validitat des Bewertungsmodells.- 2.2.3 Verletzungen der Annahmen des Black/Scholes-Modells und seine empirische UEberprufung auf dem deutschen Markt.- 2.2.3.1 Vollkommene Markte.- 2.2.3.2 Kontinuierlicher Handel als Voraussetzung fur ein risikoloses "Hedge-Portfolio".- 2.2.3.3 Dividendenzahlungen.- 2.2.3.4 Kontinuierlicher Aktienkursverlauf mit konstanter Volatilitat.- 2.2.3.5 Der Erklarungsgehalt des Black/Scholen-Modells fur den deutschen Markt.- 2.2.4 Beurteilung der Entscheidung fur das Black/Scholen-Modell.- 2.3 Die Spezifikation der Parameter des Black/Scholes-Modells.- 2.3.1 Basispreis und Laufzeit der Option.- 2.3.2 Die Wahl des Aktienkurses unter dem Gesichtspunkt der Marktsynchronisation.- 2.3.3 Die Wahl des Zinsfusses.- 2.3.4 Die Schatzung der zukunftigen Aktienkursvolatilitat.- 2.3.5 Zusatzliche Parameter des modifizierten Black/Scholes-Modells.- 2.4 Die Auswertung der Optionsdaten.- 2.4.1 Einige Kennzahlen der Stichprobe.- 2.4.2 Die Berechnung der Fehlbewertungen.- 2.4.2.1 Ermittlung und Analyse der Fehlbewertungen pro Option.- 2.4.2.2 Ermittlung und Analyse der durchschnittlichen Fehlbewertungen pro Tag.- IV. Selektion von Tagen mit "Abnormal Performance" am Aktienmarkt.- 1. Das theoretische Bewertungsmodell fur den Aktienmarkt.- 1.1 Darstellung und Annahmen des Marktmodells.- 1.2 Der Begriff der "abnormal performance" und die Interpretation des Stoerterms aus modelltheoretischer Sicht.- 2. Empirische Relevanz des Marktmodells fur den deutschen Aktienmarkt.- 2.1 Stabilitat der Modellparameter.- 2.2 Einindex- versus Mehrfaktorenmodell.- 3. Schatzung der Parameter und Stoervariablen des Marktmodells mit Hilfe des Kleinst-Quadrate-Schatzers der linearen Regression.- 3.1 Darstellung und Annahmen des Kleinst-Quadrate-Schatzers.- 3.1.1 Modellannahmen.- 3.1.2 Das Schatzverfahren.- 3.2 Die Spezifikation des Regressionsmodells.- 3.2.1 Die Aufteilung des Untersuchungszeitraums.- 3.2.2 Die endogene Variable.- 3.2.3 Die Wahl des Marktfaktors.- 3.3 Die Regressionsergebnisse.- 4. Ermittlung der Intervalle mit ausgepragten Residuen.- 5. Verletzungen der Modellannahmen des gewoehnlichen Kleinst-Quadrate-Schatzers.- 5.1 Auswirkungen extremer Residuen.- 5.2 Die Wahrscheinlichkeitsverteilung der Stoergroesse.- 5.3 Die Momente zweiter Ordnung.- 5.3.1 Autokorrelation.- 5.3.2 Heteroskedastizitat.- V. Der Informationsgehalt des Optionsmarktes fur den Aktienmarkt.- 1. Erwartete Asymmetrie der Testergebnisse.- 2. Durchfuhrung des Tests auf zeitlichen Vorlauf der Optionspreise.- 2.1 Formale Darstellung der Stichprobe und Beschreibung des Testverfahrens.- 2.1.1 Systematisierung des Datenmaterials mit Hilfe von Vier-Felder-Tafeln.- 2.1.2 Das Testverfahren.- 2.2 Spezifikation der relevanten Merkmale und Beschreibung der Testdurchlaufe.- 2.2.1 Die Aufteilung des Untersuchungszeitraums und der Optionsstichprobe.- 2.2.2 Die Bestimmung der potentiellen Insiderhandelstage.- 2.2.3 Das Fehlbewertungsmerkmal als dichotome Variable.- 2.3 Darstellung und Auswertung der Testergebnisse.- 2.3.1 Die Testergebnisse bei Berucksichtigung von Intervallen mit positiver "abnormal performance" am Aktienmarkt.- 2.3.1.1 Tabellarische Ergebnisubersicht.- 2.3.1.2 Auswertung und Interpretation der Ergebnisse.- 2.3.1.2.1 Vorbemerkung.- 2.3.1.2.2 Stabilitat der Ergebnisse im Zeitablauf.- 2.3.1.2.3 Abhangigkeit der Ergebnisse von der betrachteten Restlaufzeitklasse.- 2.3.1.2.4 Fazit.- 2.3.2 Die Testergebnisse bei Berucksichtigung von Intervallen mit negativer "abnormal performance" am Aktienmarkt.- 2.3.2.1 Tabellarische Ergebnisubersicht.- 2.3.2.2 Auswertung und Interpretation der Ergebnisse.- 2.3.2.2.1 Vorbemerkung.- 2.3.2.2.2 Stabilitat der Ergebnisse im Zeitablauf.- 2.3.2.2.3 Abhangigkeit der Ergebnisse von der betrachteten Restlaufzeitklasse.- 2.3.2.2.4 Fazit.- VI. Zusammenfassung und Ausblick.- 1. Die Untersuchungshypothese und der gewahlte Testansatz.- 2. Methodische Probleme des Testansatzes und moegliche Vorbehalte bei der Interpretation der Testergebnisse.- 2.1 Probleme der formalen Modellbildung und der verwendeten Datenbasis.- 2.2 Probleme der materiellen Interpretation der Testergebnisse.- 3. Gewonnene Ergebnisse und ihre Interpretation im Hinblick auf das Verhalten von Insidern.- 4. Einordnung der Ergebnisse im Hinblick auf die Informationseffizienz des Kapitalmarktes.- 5. Ansatzpunkte fur weiterfuhrende Untersuchungen.- Anhang I: Prozentuale Zusammensetzung der um Brief- und Geldkurse bereinigten Optionsstichprobe.- Anhang II: Durchschnittliche Optionsfehlbewertungen pro Tag.- Anhang III: Graphische Darstellung des Fehlbewertungsverlaufs fur die aggregierte Optionsstichprobe.- Anhang IV: Streudiagramme der Residuen von BMW.- Anhang V: Selektierte Intervalle mit ausgepragten Residuen.- Anhang VI: Anzahl der selektierten potentiellen Insiderhandelstage.
by "Nielsen BookData"
